精選層開板倒計時。

　　首批精選層公司體現(xiàn)了精選層板塊的成長性和包容性定位，公司“小而美”特征明顯。32家獲準公開發(fā)行的企業(yè)分屬6大行業(yè)，其中25家屬于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、現(xiàn)代服務業(yè)和先進制造業(yè)，占比達78％，高度契合新三板服務創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小企業(yè)的市場定位。

　　全面深化改革重塑市場

　　我國資本市場一直有一個理想市場的夢想，那就是寬松的“準入”機制，并配備嚴格的“退出”機制，讓直接融資賦能更多實體企業(yè)的成長。新三板的誕生就是在夢想照進現(xiàn)實的探索旅途中的一個重要制度創(chuàng)新。

　　曾幾何時，“上市難”是中國資本市場的痛點，也凸顯了多層次資本市場這個發(fā)育不良的短板。為了彌補資本市場對中小企業(yè)的覆蓋面不夠，包容性不強的短板，讓資本市場更好服務實體經(jīng)濟，2013年6月份，以《國務院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》發(fā)布為標志，新三板從小規(guī)模區(qū)域性試點擴大至全國，成為全國性證券交易場所。

　　在經(jīng)濟學中，有一個“麥克米倫缺口”，指現(xiàn)代中小企業(yè)由于金融資源供給不足而形成的巨大資金配置缺口。中小企業(yè)“融資難”一個主因就是企業(yè)治理不規(guī)范，信息不透明。因此，財務信息標準化、透明化、公司治理規(guī)范化，是企業(yè)融資改善的微觀基礎(chǔ)。

　　初生期的新三板著力在此破局。企業(yè)在新三板掛牌，不設財務門檻和股權(quán)分散度要求，以包容性理念設置準入條件，以信息披露為中心，但與此同時也要求掛牌企業(yè)規(guī)范運營，建立規(guī)范的公司治理架構(gòu)，公開披露重要信息，以保障投資者的知情權(quán)和決策參與權(quán)等。這些制度安排，較好掃除了中小企業(yè)對接金融體系的微觀障礙。“很多掛牌企業(yè)以前是家族企業(yè)，掛牌后，實現(xiàn)了從家族公司向公眾公司的轉(zhuǎn)變。”　全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司董事長謝庚表示。

　　“新三板市場最大的成就是實現(xiàn)了多層次資本市場的突破，中國的資本市場終于成了一個“正三角形”，業(yè)內(nèi)專家如此評價。新三板成為全球上市（掛牌）企業(yè)數(shù)量最多的證券交易場所，其中中小微企業(yè)占比達94％。

　　可惜的是，經(jīng)過最初的熱鬧，新三板一段時間陷入交易不活躍，市場流動性不足的窘境。如何使企業(yè)愿意來、留得住；使投資者愿意進、敢于投？在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的大趨勢下，越來越多的中小企業(yè)和民營企業(yè)對借力資本市場實現(xiàn)跨越發(fā)展有著更為熱切的盼望。步入成長期的新三板，全面深化改革，及時回應市場盼望。改革核心舉措是引入向不特定合格投資者公開發(fā)行制度、設立精選層和建立直接轉(zhuǎn)板上市制度。其中，設立精選層是新三板全面深化改革的樞紐性制度安排，中國資本市場服務中小企業(yè)的短板進一步得到有效彌補，“金字塔形”的多層次資本市場體系“基座”進一步夯實。

　　打開新三板市場的定價空間

　　“精選層制度優(yōu)勢明顯，首批企業(yè)的科技屬性較強，整體盈利情況較好，營收利潤維持較高增速，有望成長為大型企業(yè)。”中原證券分析師周建華預期。

　　精選層承擔著對新三板的引領(lǐng)作用，將為新三板市場頭部的中小企業(yè)拉起一條利用資本市場實現(xiàn)突破發(fā)展的全鏈條路徑，打開中小微企業(yè)向上發(fā)展的“天花板”，解決新三板過去融資功能缺乏、定價功能缺失的問題。

　　精選層具有獨特的交易制度創(chuàng)新亮點。安信證券新三板首席分析師諸海濱表示，精選層股票設置了盤中連續(xù)競價配套開收盤集合競價以及盤后大宗交易的交易制度框架，這一框架與滬深交易所基本相同，但在價格穩(wěn)定機制設計方面，精選層股票漲跌幅限制設定為30％；連續(xù)競價期間申報有效價格范圍為基準價格上下5％或10個最小價格變動單位；精選層股票僅成交首日不設漲跌幅，但設置盤中臨時停牌機制。

　　新的交易方式與精選層流動性預期相互匹配，有助于提高市場交易效率。一方面，優(yōu)質(zhì)掛牌公司經(jīng)過公開發(fā)行，股權(quán)分散度大幅提升，面向更為廣泛的投資者群體，需要配備更為高效的交易方式。另一方面，作為連接多層次資本市場的“樞紐”，精選層具有承上啟下的作用，向下承接新三板創(chuàng)新層、向上對接科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，交易制度設計與市場定位相匹配，既兼顧差異化定位，又與轉(zhuǎn)板制度密切銜接。如精選層30％的漲跌幅限制，較基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層更加嚴格；又如精選層設置5％的申報有效價格范圍，進層首日無漲跌幅限制，輔以臨時停牌的價格穩(wěn)定機制，原理上與科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板相似，減少投資者跨市場學習成本；但具體閾值設置上充分考慮新三板市場特點，與科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板有所差別。

　　與此同時，新三板內(nèi)部分層定位更清晰明確。基礎(chǔ)層定位于滿足基本掛牌條件企業(yè)；創(chuàng)新層定位于具有一定成長性或市場認可度的企業(yè)；精選層定位于市場認可度高、經(jīng)營業(yè)績良好或有較強創(chuàng)新能力的優(yōu)質(zhì)中小微企業(yè)。精選層為優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)配備與交易所市場相似的高效融資交易制度，引領(lǐng)中小企業(yè)進一步升級發(fā)展。

　　與滬深市場錯位發(fā)展，適度競爭

　　“精選層交易初期，由于市場供求不平衡，投資者參與熱情高漲，可能出現(xiàn)個股短期炒作、精選層整體漲跌幅較大等情形。”全國股轉(zhuǎn)公司有關(guān)負責人介紹，為防止不利于市場定價功能正常發(fā)揮，影響精選層交易秩序，全國股轉(zhuǎn)公司將在證監(jiān)會領(lǐng)導下，按照“科學監(jiān)管、分類監(jiān)管、專業(yè)監(jiān)管、持續(xù)監(jiān)管”理念，加強交易監(jiān)管，防控交易風險。

　　中國政法大學商學院院長劉紀鵬表示，精選層開板后，新三板將成為資本市場提高中小企業(yè)直接融資比重、促進創(chuàng)新資本形成的重要平臺，進一步打通中小企業(yè)成長壯大的資本通道，引導資本向新經(jīng)濟要素和中小企業(yè)集聚。

　　“在定位上，新三板是資本市場服務創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小企業(yè)和民營企業(yè)的主要平臺。科創(chuàng)板主要服務符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認可度較高的優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)類企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板主要服務具有相當規(guī)模和成長性的創(chuàng)新型企業(yè)。新三板不是滬深交易所的預備板，而是與滬深交易所錯位發(fā)展，適度競爭。”全國股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理李永春表示。

　　“把中小微企業(yè)服務好，把民營企業(yè)服務好，把科技創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略服務好。”全國股轉(zhuǎn)公司相關(guān)負責人在接受經(jīng)濟日報記者采訪時表示，新三板是我國多層次資本市場的重要組成部分，其市場新，制度新，機制靈活，精選層開板是新三板發(fā)展的一個新起點。新三板多元化基礎(chǔ)制度設計，為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小企業(yè)進入資本市場融資提供多元化渠道。

　　高舉市場化旗幟

　　精選層股票公開發(fā)行審查貫徹注冊制理念，堅持以信息披露為中心，要求發(fā)行人真實、準確、完整的披露信息，并充分揭示宏觀經(jīng)濟、行業(yè)發(fā)展、發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營及規(guī)范運作等方面的重大風險，督促保薦機構(gòu)等切實履行信息披露的把關(guān)職責，使投資者可以獲得必要的信息對股票價值進行判斷并作出是否投資的決策，審查不對發(fā)行人未來經(jīng)營業(yè)績、股票價值好壞、價格高低等作實質(zhì)性判斷。

　　數(shù)據(jù)顯示，首批精選層申報項目自獲得受理至首輪審查問詢發(fā)出的平均用時為5.4個工作日，而證監(jiān)會核準的平均用時不足2個工作日，跑出了“精選層速度”。審查問詢過程全部向市場及時公開，以加深投資者對發(fā)行人的了解，為投資者后續(xù)作出投資決策提供必要的信息支撐。

　　在精選層市場化的發(fā)行機制下，新股發(fā)行無市盈率限制，發(fā)行定價、規(guī)模與節(jié)奏市場充分博弈，股票發(fā)行成功與否最終取決于投資者對企業(yè)價值的認可度，這將考驗保薦承銷機構(gòu)的研究、定價、銷售和服務能力，進而引導證券公司更好回歸專業(yè)投行本源。

　　“精選層掛牌企業(yè)以優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)和同民生就業(yè)密切相關(guān)的實體經(jīng)濟實體企業(yè)為主，整體上經(jīng)營業(yè)績比較突出，研發(fā)能力較強，是新三板市場發(fā)展壯大的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)代表。”全國股轉(zhuǎn)公司相關(guān)人士表示。

　　不過，精選層也可能會存在中小企業(yè)發(fā)展階段的規(guī)律性問題，也就是說，盡管是優(yōu)質(zhì)企業(yè)的代表，但還脫離不了中小企業(yè)的規(guī)律。比如，有些企業(yè)存在大客戶依賴問題，這主要原因是企業(yè)處在細分領(lǐng)域，是下游知名企業(yè)的長期穩(wěn)定的供應商，所以在細分領(lǐng)域?qū)ο掠蔚目蛻粢蕾嚩缺容^高等。但是公司主要客戶穩(wěn)定，而且逐年加大研發(fā)投入，未來成長空間也比較大。因此，全國股轉(zhuǎn)公司相關(guān)人士提醒投資者，對精選層企業(yè)進行價值評估的時候，不應該簡單的跟上市公司做比較，而要從多元的視角看待成長中的企業(yè)，理性看待，多一些包容，多一些理解。

　　記者獲悉，全國股轉(zhuǎn)公司將在證監(jiān)會的統(tǒng)籌部署下，積極做好注冊制改革的準備工作，為未來新三板順暢對接注冊制打好基礎(chǔ)。

　　激發(fā)創(chuàng)投力量

　　從快速成長到陷入低迷再到改革破局，誕生于2013年的新三板從風雨中走來，其中一個突出功能和亮點，是引導和帶動了早期投資。新三板拓寬了早期投資退出渠道，拉長了中小微企業(yè)直接融資鏈條。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，2016年VC／PE退出案例中通過新三板退出的分別占61.5％、71.4％，改變了過去VC／PE集中做成熟項目的狀況。

　　中信建投投行委委員李旭東認為，以精選層為引領(lǐng)，推出轉(zhuǎn)板上市機制將改善新三板投融資生態(tài)，激發(fā)市場活力。對于掛牌公司而言，實施公開發(fā)行進入精選層，為優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)成長壯大提供更充裕的直接融資支持和更高的股票流動性；對于投資人而言，“基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層、精選層”的分層設計，將滿足投資者的多元化投資需求，充分分享中小企業(yè)成長發(fā)展成果；同時，精選層將帶動整個新三板市場流動性水平的改善，為VC／PE投資的退出提供新的平臺和渠道，暢通“投資－退出－再投資”良性循環(huán)，有利于促進形成長期投資、“投早投小”的理念和氛圍，更好發(fā)揮社會資本支持中小企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的作用。

　　在我國多層次資本市場中，新三板處于承上啟下的樞紐環(huán)節(jié)，向上聯(lián)通滬深交易所，向下承接區(qū)域股權(quán)市場或私募股權(quán)投資標的，為其提供退出渠道，將有力激發(fā)創(chuàng)投力量支持實體經(jīng)濟發(fā)展。

　　打通多層次資本市場有機聯(lián)系

　　“精選層的推出將企業(yè)公開發(fā)行的時點大幅前移，成長型中小企業(yè)的證券化路徑更為豐富。轉(zhuǎn)板上市機制確立后，會使精選層中有明確轉(zhuǎn)板預期企業(yè)的估值和流動性與創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板等板塊相銜接。因而，尚不滿足上市條件但又存在較大資金需求的企業(yè)，會選擇進入精選層，然后視企業(yè)需求或轉(zhuǎn)板上市，或留在精選層成長。”廣證恒生新三板研究總監(jiān)趙巧敏告訴記者。

　　理解資本市場的多層次，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司董事長謝庚認為，核心是要理解經(jīng)濟發(fā)展的多層次投融資需求。從融資端看，對于不同行業(yè)、不同業(yè)態(tài)的企業(yè)，其在成長的生命周期中，均呈現(xiàn)出不同的風險特征，因此適合的融資方式和交易場所各不一樣。從投資端看，投資者由于存在差異化的風險偏好，對投資回報也有不同的預期。因此，企業(yè)需求與投資者偏好的多元化與層次性，決定了資本市場的多層次。

　　目前，我國境內(nèi)多層次資本市場已經(jīng)形成了公開市場和非公開市場兩大類，其中前者包括滬深交易所和新三板，屬于證券（股票）市場范疇；后者包括區(qū)域股權(quán)市場、私募股權(quán)市場、創(chuàng)投市場、天使投資市場，屬于股權(quán)／產(chǎn)權(quán)市場范疇。

　　“建設多層次資本市場，關(guān)鍵是要打通“交易場所的多層次”及“交易場所內(nèi)部分層”，用各層次的協(xié)調(diào)發(fā)展、互聯(lián)互通，來有效提升資本市場對實體經(jīng)濟，尤其是中小企業(yè)的服務能力。”謝庚表示。

　　精選層的誕生，打通了我國多層次資本市場有機聯(lián)系，從此，中小企業(yè)在新三板的成長路徑更加清晰；在新三板插上資本的翅膀后，創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小企業(yè)和民營企業(yè)將飛得更高，飛得更遠！