原標題：廣電上市公司半年考：業績增速回落 仍需潛修內功
目前，上市公司2018年半年報披露已經落下帷幕。電影院線、影視內容、有線電視三大板塊整體表現較為平穩，雖然大部分公司都實現了一定的業績增長，但是增速較2017年同期都有明顯的回落。隨著政策監管的趨嚴、市場競爭的加劇，廣電上市公司仍需潛修內功，以期后市翻紅。
院線： 總體穩定 嚴控風險
從營業收入和凈利潤來看，院線行業上半年營收達到167.95億元，同比增長4.91%，增速相對2017年上半年30.90%的票房增速大幅回落，實現歸母凈利潤20.34億元，同比下滑11.95%�！�2018年上半年電影市場的表現持續回暖，根據國家電影局數據，總票房（含服務費）320.31億元，同比增長17.83%。渠道競爭仍然激烈，預計全年行業新增銀幕數將超過9000塊。上半年萬達（新增34家）、橫店（新增30家）、金逸（新增10家）、上影（新增3家）等均保持積極擴張，由于市場競爭激烈、各個公司持續投入，上半年板塊內各公司業績表現相對平淡�！睎|方證券分析師鄧文慧表示。
從公司層面來說，橫店影視和幸福藍海的表現較好，2018年上半年營收增速分別為18.02%和31.72%，凈利潤增速分別為13.14%和31.96%，橫店影視主要受益于區位優勢帶來的票房紅利，幸福藍海則主要受益于影視劇收入貢獻翻番。文投控股、上海電影、金逸影視的凈利潤出現下滑。文投控股凈利潤同比大幅下滑98%，其中耀萊影城由2017年上半年的2.79億元凈利潤變為今年上半年虧損5000萬元。由于一二線電影市場單銀幕產出持續下滑，同時租金和人力成本上升壓力較大，上海電影凈利潤同比下滑46%，金逸影視凈利潤下滑11.14%，作為行業龍頭的萬達電影凈利潤增速僅為1.46%。
凈利潤下滑的同時，毛利率也受到很大沖擊。2018年上半年，電影院線行業毛利率為29.07%，相比去年同期下降2.08%；凈利率為12.11%，同比下降2.32%。
從半年報可以看出，上半年，院線公司經營性現金流流出顯著。上半年電影院線的經營性現金流凈額23.86億元，同比下降26%。從公司層面來看，文投控股由5.2億元經營性凈流入轉為4.39億元的經營性凈流出，主要由于新影院擴張和缺乏主控電影上映；上海電影也由2017年上半年經營性凈流入1.18億元回落至0.05億元，下降幅度達95.43%，主要由于分賬回款同比減少，同時職工薪酬和稅費增加；幸福藍海經營性現金流凈額由2017年上半年的1.74億元凈流入轉為5718萬元凈流出，主要為電視劇投資款增加。
值得注意的是，上半年院線公司總體資產負債率同比下降2%，其中橫店影視資產負債率下降18%至30.80%，金逸影視的資產負債率下降23.16%至35.16%，萬達電影和上海電影也均有不同程度的下降，說明在影院資產盈利難度提升的環境下，院線公司都在積極控制經營風險。
“由于前十大院線大多已上市，包括萬達電影、中國電影（中影星美、中影南方、中影數字）、上海電影（上海聯合）、金逸影視、橫店影視、大地院線等，相較于排名后列的院線擁有融資優勢�！比A泰證券分析師許娟認為，院線在電影產業鏈中的議價權強弱將因為掌握的終端放映渠道強弱而改變，大資本進場將為大院線兼并收購影院提供充足的資金支持，實現行業集中度和整體運營效率的提升�！皩Ρ缺泵朗袌�3條主流院線占據約50%左右的市場份額，我國院線整合空間充足。同時，末位院線面臨運營成本較高、盈利模式單一的問題，被整合是更好的選擇。通過整合做大做強，憑強大的上下游議價能力降低分賬成本、擴大賣品和廣告收入，從而提高影院投資的收益率。預計國內院線的并購整合將成為未來的主要趨勢，行業集中度將持續提升�！�
影視：監管趨嚴 分化加快
2018年上半年，影視行業收入同增15%達145.2億元，增速相比去年同期的20%同比下滑近5%。實現凈利潤40.19億元，同比增長59%，但其中包括光線傳媒出售新麗傳媒股份帶來的收益，如果按照扣非凈利潤口徑計算，影視劇行業同增0.3%至19.7億元，相比去年同期25%的增速大幅回落。行業凈利潤前三名分別為光線傳媒（21.1億元）、捷成股份（5.2億元）、華策影視（2.9億元）。
“監管成為這一行業中長期最大不確定性因素�！痹趶V發證券分析師曠實看來，影視公司年初以來經歷了猛烈的回調，主要原因系監管層出臺的各項政策增加了行業的不確定性，同時也影響到了企業的經營�！氨热�，今年年初，總局提倡發展現實主義題材，上半年古裝劇中僅《瑯琊榜2》是在電視臺的黃金檔完整播出。而歷史、架空、玄幻等作品是以往影視爆款劇誕生的高頻題材領域，也是最容易賣出高價的領域。受限于內容監管和觀眾審美疲軟，今年大劇不爆的情況較為明顯。上半年點擊量最高的劇集為《戀愛先生》，播放量158.1億，沒能達到去年的《三生三世十里桃花》382億點擊量的一半�！�
曠實表示，接下來，政策還將繼續對影視行業造成較大影響，包括目前正在如火如荼展開的抵制藝人天價片酬及清理逃稅漏稅現象，“這輪調整將對整個影視行業有較強的影響甚至起到重構的作用�！�
鄧文慧亦表示，監管趨嚴加快分化，內容公司亟須開辟新模式�！氨O管趨嚴短期將會導致部分中小公司項目暫停，加快行業洗牌。從長期趨勢看，觀眾對影視劇的需求仍然旺盛，而規范化管理有利于供給端集約資源、提高產出效率。”她分析，從此次各公司的中報來看，下游視頻平臺戰略調整、行業監管趨嚴的影響在內容公司業績中已初露端倪。一方面，單集價格增速放緩，華策影視、慈文傳媒2018年上半年影視劇單集平均銷售價格約為733萬元和446萬元，與2016、2017年相比增速放緩明顯；另一方面，頭部公司積極與平臺探索多元合作模式，聯合投資、平臺定制項目數量提升。預計這兩大變化對公司收入規模、盈利能力、現金流狀況等的影響還會持續。
半年報顯示，上半年，影視公司毛利率下滑，財務負擔較重。從行業費用率來看，毛利率略下滑0.35%達到35.2%，凈利率提升7.68%達到27.68%，同樣是由于光線傳媒出售新麗傳媒的股權回報收益，如果剔除這方面的影響，則凈利率有所回落。財務費用率提升約1%達到4.5%�！敖衲暌詠恚耙晞」径壥袌錾隙ㄔ鐾ǖ啦粫常虼嗽S多公司轉向銀行貸款或者公司債融資，由此帶來了財務費用的上行。”曠實說。
不過，從數據來看，影視公司也有好消息傳來：上半年行業經營性現金流凈流出僅為6.6億元，相比去年同期有了明顯改善，華錄百納、華誼兄弟、唐德影視、慈文傳媒等現金流情況均大幅改善�！艾F金流改善的主要原因系預收狀況改善明顯。”曠實分析道，影視行業2018年上半年預收賬款同比增長65%達到59.3億元，增速遠超營業成本。“主要原因系下游視頻網站對優質內容渴求，因此預售模式風行，預付款的提前流入緩解了上市公司的現金壓力。以華策影視為例，公司的預收款項同增124%達到13.93億元，其中影視劇預收款達到9.59億元，去年同期為3.55億元。預計影視劇公司后續的現金流或將在預售模式的幫助下得到一定的改善�！�
有線：加速下行 競爭嚴峻
2018年上半年有線電視行業營業收入205.82億元，同比下降9.86%，歸母凈利潤31.12億元，同比下降9.2%。
“當前有線電視行業受到新媒體的沖擊及通信運營商的競爭，各地企業均處于業務升級及結構優化中，收入及盈利能力均受到不同程度的影響。”許娟說，行業整體創收能力和盈利能力隨著用戶規模增長幅度的趨緩出現下滑，營業收入和凈利潤率在2017年小幅上漲后出現大幅跌落。2018年上半年，在三網融合背景下，IPTV、OTT TV等新興媒體對傳統有線行業沖擊大，有線電視的用戶流失、市場份額減少、繳費率下降成為行業衰退的重要原因。
《2018年第二季度有線電視行業發展公報》的數據顯示，2018年上半年，有線電視用戶規�？偭�2.34億戶，同比減少1066萬戶，降幅達6.41%；有線數字電視繳費用戶上半年流失344.5萬戶，總量下降至1.5億戶。隨著IPTV、OTT TV、網絡視頻等視聽新媒體快速發展，我國居民多種方式復合收聽的特征愈加明顯。有線電視用戶規模雖然仍保持領先，但收視份額持續下降，占全國家庭收視市場的比重由2016年第二季度的60.28%持續下降至2018年第二季度的52.35%。
中報顯示，近半數公司出現營收負增長，除華數傳媒外，其余公司凈利潤均下降。其中東方網絡受市場環境波動和監管政策趨嚴的影響最大，營收同比減少60.71%，凈利潤增幅繼2017年后連續墊底，同比減少335.01%。貴廣網絡在營收增速上較為亮眼，為23.11%，主要由于區域性增量空間大、農村網絡用戶增多所致。
從毛利率和凈利率來看，2018年上半年有線電視行業整體毛利率31.71%，同比增加0.11%，其中東方網絡毛利率處于行業底部，從2017年的4.79%減少到2018上半年的3.81%。行業整體凈利率15.12%，相比2017年上升0.11%。
從期間費用率來看，2018年上半年有線電視行業銷售費用率7.81%，財務費用率-0.62%，與2017年同期相比基本持平，管理費用率11.95%，同比上升1.69%。在上半年有線電視行業形勢依舊嚴峻的背景下，內部改革措施頻繁，管理費用上升相對明顯。
主營業務承壓，倒逼行業轉型，智能終端化進程持續提速。2018年上半年，有線電視智能終端用戶總量達1577.4萬戶，較2017年年底凈增295.2萬戶，較去年同期增長超89%。2017年以來，應國家和行業重大政策的要求，各省份有線電視網絡紛紛加大了對于智能終端設備的部署，部分省市起到了良好的示范作用。例如廣東省根據《推進互聯網協議第六版（IPv6）規模部署行動計劃》，全國首創支持IPv6的商用家庭智能網關。廣西省網利用智能終端大規模更換的契機，推動實施“智慧廣電升級工程”�！ �
■個股點評
中國電影
2018年上半年，公司發行和放映業務營收占比約79.62%，與2014年—2017年基本持平，其中發行占比58.36%，放映占比21.27%。公司在業內的龍頭地位將有利于其獲取優質項目來發行，同時電影內容質量提升已經形成行業趨勢，因此公司發行業務未來有望穩健發展。放映方面，上半年公司直營銀幕增速與全國銀幕增速保持同步，均為10%左右，受制于銀幕擴張，短期內毛利率提升空間有限，但由于公司影院定位較為高端，運營效率較高，各項指標在同業中處于領先水平。
（華泰證券分析師：許娟）
橫店影視
公司積極推進“影院綜合體”建設戰略，挖掘場景消費和產品消費，打造廣告綜合業務，使得以賣品、廣告等為代表的非票業務增速迅猛，非票業務營收3.65億元，占營收的24.91%，可見“影院綜合體”戰略初具成效。
先發制人，提前布局三、四、五線城市。隨著我國電影票房的持續下沉，三、四、五線城市已經成為拉動票房增長的主要引擎。公司不僅重點布局二線城市，還前瞻布局三、四、五線城市，符合我國電影行業發展趨勢。截至2018年上半年，公司擁有296家自營影院和300多個已簽約影院儲備項目，其中三、四、五線城市占比達70%，自營、簽約影院都領先于市場，這將有利于提高公司在下沉渠道的市場競爭力，看好公司長期票房收入。
（國元證券分析師：常格非）
華策影視
公司2018年上半年充分實施了聚焦全網劇業務的戰略，取證5部，開機6部，首播7部，題材涵蓋校園、都市、職場、勵志、武俠、懸疑等，頭部化、經典化趨勢明顯。下半年公司還將有13部劇預計能確認收入，其中對利潤影響比較大的有《橙紅年代》《宸汐緣》《完美關系》等。另外，公司還將繼續加大與互聯網平臺的合作，推出短平快的自制劇，與頭部劇形成差異化布局。
公司強大的宣發制作能力將充分受益于行業洗牌，產業鏈話語權也將隨之增強，頭部地位穩固。而由公司SIP戰略帶來的強者生態效應，將有望助推多個新板塊出現增長點，如通過網絡劇培養藝人經紀，通過優質內容撬動網絡廣告和海外版權銷售市場，有望進一步協同公司業務發展，增厚利潤。
�。ㄕ闵套C券分析師：顏沁）
慈文傳媒
公司“堅持原創與精品制作，探索2C業務和國際化”戰略清晰，加快推進向“泛娛樂產業優質運營商”轉型升級。在用戶付費進一步打開泛娛樂產業發展空間的市場環境下，慈文傳媒堅守“講好中國故事，展現東方審美，面向世界表達”的理想與理念，堅定實施主打網臺聯動頭部劇、拓展付費模式網生內容、深化推進IP泛娛樂開發的發展戰略。
目前，公司有8部網絡電影、網絡劇已完成生產、在后期制作或拍攝中，預計年內將陸續上線播出。公司將繼續嘗試純分賬模式的網生內容變現模式。盡管探索新的商業模式需要一定培育期，但2C模式更有可能突破單體作品收入天花板，進一步拓展盈利空間。
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唐德影視
不同于國內傳統電視劇公司采用工作室制片的模式，公司采用流水線分段式的制作模式，即每個環節都由公司指派最為專業的人完成，包括制片、導演、編劇等。在這一模式下，一方面公司可直接掌控各環節，更好地控制成本，從而保證公司項目毛利率在行業中處于較高水平；另一方面，公司可保證各個環節高度專業化，從而提高作品的整體品質。流水線模式利于規�；�，持續穩定地輸出精品，符合影視行業工業化的發展趨勢，充分釋放公司產能。
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歌華有線
“一網兩平臺”戰略有序推進，用戶數量平穩增長。截至6月底，公司有線電視注冊用戶589萬戶，較2017年年底增長3萬戶；高清交互數字電視用戶突破514萬戶，較2017年年底增長13.3萬戶；家庭寬帶在線用戶55.6萬戶，較2017年年底減少1.3萬戶。
公司今年啟動互聯網視頻專區收費模式，提供平昌冬奧會、2018年春晚、2018世界杯等4K節目點播服務，并完成百視通等4家牌照方互聯網視頻上線，覆蓋用戶超過400萬戶。同時，公司目前高清交互平臺傳輸183套數字電視節目，在線視頻點播類節目數量突破14萬小時，其中高清節目超8萬小時。新媒體增值業務的推陳出新將為公司業績增長帶來更大空間。
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